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信用债市场被完虐!相信谁,也别相信这些公司的鬼话

叶檀财经     转载 · 萨特之书   2020-11-20 10:00 星期五
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最近,债券市场有三大打破:

对国企债信用迷思的打破,对高信用评级债的打破,对某些地方信用的打破。

一些债券违约,走下神坛,有逃废债嫌疑,这不是好兆头,将直接挑战人民币资产的信用。

 人民币资产要走向全球,最重要的是建立完善的信用体系。有了完善的信用体系,才能给资产定价。信用不存,证券货币市场的定价将成为一句空话。

 任何一个金融市场,不能筛选、惩罚失信者,都将是巨大的悲剧。

 

信用债大地震之后  余震不断

华晨集团、紫光集团及永城煤电信用债相继违约,引发信用债市场大地震。

 这并非连锁危机,但引发了市场的极大恐慌,因为大家对某些地方国企的信用产生了极大的怀疑,受到株连,搞得另外一些省份不得不出来喊话。

 放心,我们业绩好,我们有信用——

 债券市场大幅下行,参与信用债投资较深的公募基金受到巨大冲击,截止11月13日的一周,债券基金上周平均跌幅为0.19%,最多的一周损失逾10%。

引用一组数据。

 从11月9日至13日,债券基金(短期纯债、中长期纯债、一级债基、二级债基)整体下跌,平均跌幅0.19%(仅计算披露了11月13日净值的基金)。周跌幅超过2%的基金有21只(各类型分开计算),跌幅最大的是一只中短债基金,一周下跌10.4%;该公司另一只中短债基金跌幅在7%左右。此外,有两只债基跌幅在4%~5%之间。

据浙商证券研报,债券市场暂时没有系统性风险,不会形成火烧连营之势。

 截止2020年11月,共有110只债券出现违约,违约金额约1262.83亿元,违约金额和去年同期相差不多,但是首次违约主体只有23家,去年同期有37家。

 即使火烧连营,央行通过降息降准,一定可以缓解恐慌。

 在爆雷之后第一天、第二天,央行就有撒水之举。11月16日,央行开展8000亿元1年期MLF操作,中标利率2.95%。

 MLF连续四个月超额续作,意味着央行正在向银行体系补充流动性,避免市场利率过高,避免市场受信用债市场牵连陷入冻结状态。

 缓解恐慌的效果达到了,银行质押式回购利率从11月13号的高位下行。

 只要央行出手,就不会爆发重大的信用债危机。2020年二季度,已经发生过一次大规模的债市恐慌,2016年也有,当时,央行通过相同的手段缓解了市场的情绪。

 不过,大家对信用债还是要保持高度警惕,对信托等市场爆雷要保持警惕,原因是货币大撒水时期过去。

 从三季度开始,经济明显复苏,经济越复苏,大规模放水的可能性就越小,这就是逆周期调节。

 10月信贷和M2增速不及预期,10月,社会融资规模增量为1.42万亿元,比上年同期多5493亿元,基本符合预期1.41万亿元。10月末,社会融资规模存量为281.28万亿元,同比增长13.7%,创2018年1月以来新高。

 10月末,M2同比增长10.5%,不及预期的10.8%;M1同比增长9.1%,企业流动性改善;M0同比增长10.4%。

 货币政策边际收紧,不利于负债率高的企业和地方政府。

 目前,央行资金投放主要满足货币市场需求,DR007在2.3%上下浮动。未来数年内,央行都不会大规模放水,货币紧平衡。

 不可能出现股债注水牛,市场分化会越来越严重,一半海水一半火焰,投资的时候,必须要找准安全边际高的头部企业。

 高负债企业贷款难度增加,只要断了水,就会有一些企业、有一些金融产品爆雷。

 接下来,大家对下面三类企业的股债投资要慎重又慎重:

1、没有好的抵押品;

2、 业绩不佳;

3、负债率高,同时,曾经有过失信丑闻。

违约不可怕  可怕的是没有信用

既然金融风险没有火烧连营,那么,市场为何如此之恐慌呢?

 并不是因为债券违约,违约是市场现象,必须适应也只能适应。恐慌的主要原因是违约主体不守信用,信用评级不准确,剥离好资产,有意逃废债之嫌。

 来看近期违约的几个债券。

 11月16日晚,华晨发布公告,目前,华晨集团已构成债务违约金额合计65亿元,逾期利息金额合计1.44亿元。因企业资金紧张,续作授信审批未完成,造成无法偿还。华晨集团此次债务违约对华晨集团本部生产经营造成影响。

华晨表示,主要原因是续作授信审批下不来,换句话说,银行不给钱了。锅得银行背。

 不管是不是没有银行的锅,华晨一连串奇葩操作让人费解。

 11月18日,《中国经济周刊》报道,华晨在违约的前一周还在承诺兑付。信誓旦旦,言犹在耳,就发生了违约事件。

 8月18日,华晨集团发布公告承诺,“我公司将继续坚定履行国企职责,按时兑付到期债券,维护合法权益”。10月16日,兑付日一周之前,华晨集团发布了一份针对“17华汽05”债券的公告,称本息兑付日为2020年10月23日。

让投资者目瞪口呆的是,最好的资产被剥——离——了!

 这家大户人家已是没落贵族,最好的资产是华晨宝马。华晨宝马销量相当不错,根据华晨集团的评级报告,集团2018年营业收入为1529.68亿元,同比增长21.04%,主要由于价格较高的华晨宝马系列销量保持稳定增长,毛利润为433.96亿元,同比增长16.70%。

 9月30日,华晨集团通过股权转让协议,将持有的华晨中国15.35亿股无偿转让给辽宁鑫瑞。

 天眼查APP显示,辽宁鑫瑞是在2020年9月22日刚成立的新公司,由华晨集团100%控股,是华晨集团的全资子公司。

 现在的股权结构是,华晨集团间接持有HK上市公司华晨中国30.43%股份,后者间接持有华晨宝马50%股份,宝马集团持有另外50%股份。

 债券兑付日到期一个月前,专门成立一个新公司,承接华晨中国的股份,华晨中国成为华晨集团的孙公司。

 关键的是,这家新成立的辽宁鑫瑞股权,又被质押给了第三方贷款人吉林信托。

 吉林信托作为优先债权人会享有优先债权,在破产重整时有优先权。

 10月17日,华晨变更旗下上市公司600653申华控股的公司名称、注册地址,注册地址由上海市变更为辽宁自由贸易试验区沈阳片区,以后债券持有人要起诉华晨集团并申请冻结申华控股股权的话,只能在沈阳起诉。

 一顿操作猛如虎,债券投资者发现,资产没了,他们两手空空,眼含热泪。

 按照历史经验看,华晨集团是大户人家,像刘姥姥说的,拔根汗毛比小户的腰还粗,偿债应该是没有问题的。

 2020年,华晨集团发行“20华晨01”(华晨汽车集团控股有限公司2020年非公开发行公司债券(第一期))的《募集说明书》显示,2017年末、2018年末及2019年9月末,发行人流动资产余额分别为837.90亿元、942.35亿元和979.87亿元。就算出了什么事,发行人可以通过流动资产变现来保障债券本息的及时偿付。

何况,华晨集团是辽宁省重点国企,共有两位股东,大股东是辽宁省国资委,持股80%,另一股东辽宁省社会保障基金理事会(省产业(创业)投资引导资金管理中心),持股20%。

 以往的逻辑都不灵了。还不了债,就是还不了。

 买债券看评级。

 9月底前,华晨集团主体评级为AAA,是最高信用评级。9月底,形势急转直下。

 9月28号,东方金诚把华晨汽车集团控股有限公司主体评级由“AAA”调整为“AA+”,主体评级展望由“稳定”调整为“负面” ;19华汽01债项评级由“AAA”调整为“AA+”。11月17日,大公国际把华晨评级下调到了CCC级。

 9月28日,大公国际将华晨汽车集团控股有限公司主体评级由“AAA”调整为“AA”,主体评级展望由“稳定”调整为“负面” ;18华汽01债项评级由“AAA”调整为“AA”。

 评级机构的动作缓慢而滞后。

 当时就有人惊呼,这是不想还债了吗?

 果然,很快应验。

 10月24日,上交所发布了一则华晨集团的债券停牌公告,称华晨2017非公开发行的公司债券(第二期)(以下简称“17华汽05”债券)发生债务违约,规模高达10亿元。票息5.3%,期限3年。

 这样的操作如果成为债券市场的主流,那债券市场能发展,就见了鬼了。

 违约可以,但失信的骚操作,不可以。

 金融市场,说白了不过是对风险的定价,这样高的信用风险,以后资产还能卖得出去吗?怎么国际参与市场竞争?

 有人会通过垃圾债赚大钱,垃圾债利率高,买几年就回本了。到时候,企业一有风吹草动剥离好资产,卖了就是了。

 但老实的孩子、真的相信评级机构的,就倒了大霉了,难道我们建立一个市场专门惩罚老实人?

 要成为国际金融市场,咱得向优等生看齐吧,不能总跟失信机构比烂吧。

 如果不改进,以后人民币资产在国际上怎么交易,一上来就被人家风险折价,中国的信用评级,人家都不听,打折打得家门口都不认识,中

概股的教训还不够深刻吗?

 国内投资者会变得疑神疑鬼,最重要的就是看抵押品。这将进一步加剧对房地产、高速公路收费作为金融抵押品的依赖。什么技术入股、专利资产,统统不信。

 相信贵族有家底,相信地方政府不敢让重点国企违约,相信承诺,相信评级。

 这些投资者,发现他们的信仰是错误的。

 跟华晨一拨的,还有永城煤电。

 11月17日,永煤控股发布公告,由于公司流动资金不足,两只超短融“20永煤SCP004”“20永煤SCP007”兑付存在不确定性。这两只债应付本息金额分别为10.32亿元、10.25亿元,原本在11月22日、23日兑付。

以往,包装得很好。

 正式违约之前,永煤控股的主体信用评级也是AAA级。中诚信国际的评级体系中,AAA评级的含义是:“受评对象偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低。”

 呵呵。

 11月10日,永煤控股第一次出现10亿元超短融违约后,信用评级机构将主体评级由AAA下调为BB,列入可能降级观察名单,相关债券评级也随之下调。

永煤控股存续债券23只,余额合计234.1亿元,年内到期债券金额合计50亿元,一年内到期债券金额合计120亿元。

发债主体经营不错,今年煤炭上升,在河南省内拥有较为优质的煤炭资源,经营业绩尚可,截至9月末,公司货币资产达400多亿元,10月底还发行了一期10亿元的中期票据。

 这一切有什么用?母公司负债率太高,子公司变成输血通道。

 

永煤到底是不是逃废债?

 当地官员声称,肯定不存在。《21世纪经济报道》披露,河南厅局级财经官员回应,政府要支持企业走出低谷,肯定不存在逃废债的问题。

 但永煤资产划转,却不公告。如果属实,性质也跟华晨一样恶劣。

 《21金融圈》报道,有债券持有人表示,一系列的资产划转,早在今年7月28日就有省国资红头文件下发,9、10月份,相关的股权变更登记就已经完成。蹊跷的是,发行人迟迟没有公告,直到违约前的一周才公告了这一事项。

 这样的信用,让人叹为观止。

 债权人被吓得心惊胆战,看来,未来买负债高的国企资产,只要涉及到可变现金融资产的划出的,只要涉及到变动,不管装入到多少实体资产,都要列入风险企业。

 这是给中国的信用债市场,中国的地方国企抹黑。

 稍微好一点的是,13日晚,永煤集团宣布,已将“20永煤SCP003”兑付利息3238.52万元支付至应收固定收益产品付息兑付资金户,债券本金正在筹措中。

 高负债、业绩差的高风险信用债,爆雷周期已经开始了。

 主要原因就是大规模释放货币周期结束,只要开始货币紧平衡,金融市场局部爆雷就会开始。不是债券,就是信托。

 中国社会科学院金融研究所副所长张明指出,对地方政府而言,地方融资平台的重要性要高于地方国企(产业企业),地方政府会先保融资平台,放弃对地方产业国企刚兑。也就是,必保城保,不保煤炭等企业。

 在永煤债事件上,地方财政官员表示,政府不会支持企业逃废债,但是也不会无原则地帮。看清楚了,不会无原则的帮!

 打破刚兑已经是大势所趋,不光债券市场,银行理财等全都在打破刚兑,最近包商银行65亿元二级资本债减记,是打破刚兑的又一个里程碑。

 债券之后可能是信托,信托之后是可能理财。

 银行不再兜底,地方重点的高负债国企,从银行拿了不少钱,现在最先受损的是银行。目前这波博弈,主要是银行和地方政府的博弈。

 银行和债券投资者相对弱势,有人开玩笑,作为具有使命感的接盘侠,机构的问题是,是被债务人炸着吃了好,还是被债务人蒸着吃了好?

 打破刚兑之前,必须建立起一套信息公开、透明的制度,否则,打破刚兑在某些信用不佳的机构眼里,会变成定期逃废债的机会。

 同时,在债券老鼠仓的机构眼里,这些债券周期,就是薅羊毛的大好时机。在一些债券被错杀时,趁着高价买入,不会违约的债券不得不回购,比如苏宁。

 打破刚兑,如果建立在失信的基础上,是极大的悲哀,是对中国金融市场的根本破坏。

 支持打破刚兑,前提是负债主体必须诚信,否则就得罚,罚个底掉。

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来源:叶檀财经
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